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供需拐点将至,PP堕入熊途(PP 2019专题策略报告)

作者:余天兵 郝家鑫 郭建承 来源:恒泰期货原油部 时间:2019年01月14日

供需拐点将至,PP堕入熊途

摘要

?  2019年是PP新产能集中释放,除去四季度投产计划,预计2019年实际新增产量170-200万吨。算上PP粉料,2019年总供给将达到3035万吨。

?  预计2019年下游注塑需求增长约4%,塑编基本持平,下滑0.28%。PP总需求维持低速增长,达到2961.3万吨,增速1.7%

?  新增供给冲击,需求端低速增长,2019年PP将从供应不足转变为供应过剩,过剩量预计73.7万吨。

?  节奏上,2019年上半年季节性主导,春节前维持震荡偏强,节后承压下行,下半年供给端冲击,整体维持弱势。

?  我们认为,PP的价格上边际为进口完税成本,下边际为国产成本(煤制PP、或者甲醇与丙烯制PP的最小成本),PP价格在该通道内运行。

操作策略

? 单边年前布局空单:在春节前8600-9000区间分批布局05空单,或者长线操作直接8700-8800附近布局09空单。目标位到7000-7200一带。节奏上把握参考PP的上下边际价格通道

? 套利交易推荐5-9正套: 5-9正套的逻辑相对比较明确。建议在价差在150-200区间建立多59头寸的建立。

? 生产企业卖出套保:生产企业在基差阶段性收窄(300左右),或盘面价格触及边际通道的上轨,即可入场进行卖出套期保值。


一、PP价格阶梯式抬升态势被打破

PP2015年底触底反弹以来,本身供需呈现紧平衡状态,加上商品整体大势反弹、原油触底回升等因素,PP的价格重心不断抬升。同时在每年年内PP的库存有比较明显的季节性变化,因此PP的价格本身也表现出较为明显的季节性波动。因此整体看来,在前两年的行情中,PP呈现阶梯式的价格上涨形态。截至201810月中旬,PP指数从2015年底5370/吨上涨至10590/吨,上涨幅度97.2%

但是这种阶梯式的抬升趋势,在2018年底被彻底打破,目前10月份开始见顶回落,最低下跌至8233/吨,下跌幅度22.3%。结合PP 2019年的供需推演,我们认为PP的阶梯式上升态势已经被打破,全年将呈现整体重心继续下移的格局。

1:PP的阶梯式上升态势被打破



二、产能扩张进入高峰期

2.1、国内聚丙烯新产能集中释放

2018年国内新增聚丙烯产能较小,全年增加110万吨(含粉料),增速5%左右,对应产量增加5.4%,全年产能、产量增速在近年来处于较低水平。

根据调查显示,2019年度聚丙烯新增产能投放较大,全年约投放600万吨(含粉料),产能增速高达近20%。其中上半年计划投产装置约350万吨,下半年计划投产约250万吨。

图表2  2019年聚丙烯国内计划新增产能

装置

产能

计划投产时间

久泰能源

35.00

或延迟至2019年

卫星石化

15(粉料)

2019.02

恒力石化1期

45.00

2019.04

青海大美

40.00

2019.05

中安联合

35.00

2019.05

浙江石化

90.00

2019.05

广东巨正源

60.00

2019.05

宝丰二期

30.00

2019.06

甘肃华亭

20.00

2019.10

宁波福基2期

80.00

2019.Q4

辽宁宝来化工

60.00

2019.Q4

大庆联谊

50.00

2019.Q4

恒力石化2期

40.00

2019.Q4

中科炼化

55.00

2019.Q4或 2020年

数据来源:卓创资讯、恒泰期货

从投产的时间分布来看,上半年主要集中在5月份,下半年主要集中在第四季度(图中把第四季度投产认为产能均分)。

图表 3:PP计划投产的时间分布


但是,根据往年PP的投产计划与实际投产情况来看,存在一定的时间差,因此,我们预计集中在5月份投产的装置将会后移,因此第一波投产小高峰将在6月甚至下半年出现。而计划在四季度投产的部分装置将会后移至2020年投产。从这个角度看,2019年的投产将主要集中在下半年。

2.2、预估PP产量增速约10%

由于装置投产时间不同,预计部分产能释放将延后至2020年一季度,我们在测算全年PP产量时,抛除第四季度部分投产产能,预计实际投产350万吨/年。我们预估大部分新增装置将于下半年投产,因此可生产周期实际为半年,即全年新增有效产能为170-200万吨/年。

根据历年PP产能利用率推算,我们预计2019PP产能利用率将维持在80%左右,由此推算,2019年全年PP产量将达到2150—2250万吨,较18年上涨10%左右。

图表 4:PP产能产量及产能利用率


2.3、国外PP新增装置较多

与国内类似的是,国外PP2019年产能投放同样比较集中。据统计,国外2019年全年国外聚丙烯预计新增产能288万吨/年,增速4.9%左右。

图表5  2019年PP国外计划新增产能

国家

装置

产能

计划投产时间

印度

印度石油

70

2019.01

阿塞拜疆

Socar

18

2019.01

马来西亚

马油

90

2019.07

俄罗斯

西布尔

50

2019.Q4

日本

JPP

15

2019.Q4

伊朗

Okran

45

2019.Q4

数据来源:卓创资讯、恒泰期货

近年来国外产能扩张速度不及国内而导致的价格倒挂,预计在19年有一定程度的缓解,但在阶段性产量错配时,仍然会打开进口利润。整体来说,由于2019年国内整体增产幅度远远大于国外,预计全年大部分时间内外价差将仍然维持倒挂。

图表6PP进口利润


由于PP进口窗口大部分时间处于关闭状态,其进口量相对不算高。1-11月份,我国进口PP 436万吨,基本与2017年持平,预计2018年全年进口480万吨左右。相比之下,出口更小,1-11月份总进口32.62万吨,同样与2017年基本持平。

图表7PP进口数据


2019,国内外均有较大产能释放,且国内产能更大,我们认为进出口数据总体会维持相对平稳,相比2018年变化不大。


三、下游需求小幅增加

3.1、塑编和注塑仍是PP需求的主要领域

PP的下游需求结构来看,2018年拉丝塑编需求占比约36%,注塑需求占比约34.1%,两大板块合计占比70.1%。预计2019年总体需求结构变化不大,拉丝塑编需求占比35.28%,注塑占比34.77%,合计占比70.05%

图表8PP下游消费结构


3.2、塑编需求小幅下滑

PP拉丝主要用于编织袋、篷布、绳索等,其中编织袋占主要部分,我们按具体终端需求分为化肥领域需求、饲料领域需求、水泥领域需求及其他需求等。

图表9:塑编需求测算表

年份

2014

2015

2016

2017

2018

2019()

化肥产量(万吨)

6933.5

7624.7

8321.3

6065.2

5823.6

5707.1

饲料产量(万吨)

27238

27775

29052

28466

29372

30400.0

水泥产量(万吨)

247613.5

234796.2

240295.34

231624.9

220000

215600.0

化肥用编织袋

(条)

1386700000

1524940000

1664260000

1213040000

1164720000

1141425600

饲料用编织袋

(条)

6809500000

6943750000

7263000000

7116500000

7343000000

7600005000

水泥用编织袋

(条)

49522700000

46959240000

48059068000

46324980000

44000000000

43120000000

小计(条)

57718900000

55427930000

56986328000

54654520000

52507720000

51861430600

编织袋重量

(万吨)

611.82034

587.536058

604.0550768

579.337912

556.581832

549.7

PP消耗量

673.0

646.3

664.5

637.3

612.2

604.7

其他塑编消耗PP量

294.2

540.4

428.9

397.2

435.4

440.0

塑编合计

967.215

1186.663

1093.3

1034.5

1047.7

1044.7

 

 

22.69%

-7.86%

-5.38%

1.27%

-0.28%

数据来源:国家统计局、恒泰期货









我们根据化肥、饲料、水泥的历年产量,大致估算出在编织袋领域PP的消费量,2018年合计消费612.2万吨,同比减少3.93%。其中减量部分主要来自于水泥方面的消费(-5.02%)和化肥方面的消费(-3.98%),饲料部分需求保持3.18%的平稳增速。除此之外,塑编的其他消费部分2018年大约435万吨,同比增加9.61%。总体来看,塑编领域2018年消费PP1047.7万吨,同比增加1.3%

预计2019年,饲料部分仍将保持相对稳定的增长,增速3.5%左右。水泥方面将由于地产开工面积的萎靡继续缩减,但鉴于2018年已经有较大幅度的减幅,我们预计明年水泥对PP的消费同比减少2%左右。化肥方面,我们同样认为需求的减少程度会收窄到2%左右。由于环保篷布、绳索等方面的支撑,其他塑编领域预计保持平稳增长,增速1%左右。综合来看,预计2019年塑编领域PP消费量在1044.7万吨左右,同比减少0.28%


图表10:塑编领域PP的需求变化


3.3、注塑需求小幅增长

注塑方面需求主要集中在汽车和家电两个领域,具体终端主要分布在汽车、冰箱、洗衣机、空调、彩电等,根据相关产品及其单耗,我们可以计算出其对PP的实际需求量。2018年,汽车、冰箱、洗衣机、空调和彩电对PP的需求同比增速为-5.42%-6.77%-6.12%-12.76%15.81%

汽车方面,受制于宏观走弱,居民消费能力的下滑,2018年整体产销萎缩,对PP的需求也有较大的缩减,2019年宏观方面预计延续这一态势,但09年是汽车产销大年,2019年正好是十年的更换高峰期,产业上有周期性的支撑,因此我们预计汽车方面需求由负转正,增速1%左右。

冰箱和洗衣机等家电消费与房地产的相关性较大,2018年住宅竣工面积增速下滑幅度达到12.7%,受制于此,冰箱和洗衣机的需求分别萎缩6.77%6.12%,根据目前的土地成交面积推测,我们认为2019年该板块总体延续萎缩态势,幅度分别为5.5%3.5%

空调和彩电虽然同属家电行业,与地产相关性较大,但得益于智能家居的技术更新福利,2018年分别获得12.76%15.81%的增幅,2019年我们认为总体会延续增长态势,但爆发期已过,且2018年基数已经较大的情况下,预计2019年增幅有一定缩窄,增幅分别为6%7%

另外,注塑领域其他部分消费在近几年得益于快消品(快递和外卖)行业的繁荣而获得较快的增长,2019年我们认为这种增长会一定程度延续,但增幅难以再大幅度扩大,预计增速在8.8%左右。

总体来看,预计2019年注塑板块的PP需求量合计在1029.8万吨左右,同比增长4.07%

图表11:注塑领域PP的需求测算表

产量(万台)

2014

2015

2016

2017

2018(估)

2019(估)

2019同比

汽车

2372.5

2483.8

2819.3062

2994.2

2832

2860.32

1.00%

冰箱

8796.1

8992.8

9238.3

8670.3

8083

7638.435

-5.50%

洗衣机

7114.4

7274.5

7620.9

7500.9

7042.2

6795.723

-3.50%

空调

15716.9

15649.8

16049.3

18039.8

20341.1

21561.566

6.00%

彩电

15542

16206.7

17483.4357

17233.1

19957.8

21354.846

7.00%

汽车消耗PP

261.0

364.1

404.3

425.3

405.8

409.2

 

冰箱消耗PP

34.6

50.6

52.0

48.8

45.5

43.0

 

洗衣机消耗PP

59.8

61.1

64.0

63.0

59.2

57.1

 

空调消耗PP

15.2

15.1

15.5

17.5

19.7

20.9

 

彩电消耗PP

7.0

7.3

7.9

7.8

9.0

9.6

 

小计

377.6

498.2

543.7

562.3

539.1

539.8

0.12%

注塑其他

227.8

247.0

279.4

403.2

450.3

490.0

8.81%

合计

605.4

745.2

823.1

965.5

989.5

1029.8

4.07%

 

 

23.10%

10.45%

17.30%

2.48%

4.07%

 

数据来源:国家统计局、恒泰期货

总体来看,预计2019年注塑板块的PP需求量合计在1029.8万吨左右,同比增长4.07%

图表12:注塑领域PP的需求变化


PP下游其他部分的需求,我们预计2019年将是维持稳中有升的格局,同比2018年增加13万吨,达到886.9万吨左右。

因此我们综合看需求,认为2019年总需求为塑编需求+注塑需求+其他需求,共2961.3万吨左右,同比2018年小幅增加,增幅为1.76%


四、从供应缺口到供给过剩

经过的供给分析和需求分析来看,我们做出PP的年度供需平衡表如下:

图表13PP供需平衡表

年份

PP产能

PP粒料产量

PP粉产量

PP进口量

PP出口量

供给

需求

塑编需求

注塑需求

其他

供需差

2012

1218

1121

249.5

513.5

18.9

1865.1

2200

880.4

544.5

775.1

-334.9

2013

1322

1238

249.5

501.4

18.7

1970.2

2250

875.0

508.5

866.5

-279.8

2014

1668

1373

266.0

502.8

15.9

2125.9

2550

967.2

605.4

977.4

-424.1

2015

1778

1686.3

288.0

488.3

20.2

2442.4

2810

1186.7

745.2

878.1

-367.6

2016

2018

1768.8

291.6

458.6

27.8

2491.2

2815

1093.3

823.1

898.5

-323.8

2017

2144

1978.51

321.1

474.5

34.1

2740.1

2850.7

1034.5

965.5

850.6

-110.6

2018

2244

2092

321.1

480.4

35.9

2857.6

2910.2

1047.7

989.5

873.1

-52.6

2019E

2850

2250

320.0

500

35

3035

2961.3

1044.7

1029.8

886.9

73.7

注:表中需求是计算的PP的广义需求,包含PP粒料、粉料及部分再生料的实际需求;总供给方面计算了PP粒料和粉料的总产量和净进口。

对于PP的供需平衡表,我们做如下分析:

(一)2012-2016供应缺口较大,都在300万吨以上。当然,这里有一定再生料的扰动,在2017年禁废令实施前,再生料会填补一部分缺口了,实际缺口会比这个数值要低,但是由于再生料的实际消耗数据难以统计,我们这里较难确定。2017年以后,再生料的扰动减弱,20172018年的缺口更靠近实际缺口。

(二)2014年供应缺口达到最大,同年的新增产能也较大,但是我们看到实际的产量增加是在2015年,因此2015年起,随着新供给的增加,供应缺口不断缩窄。到2018年缺口降到52.6万吨。

(三)2019年是新产能投放的另一个高峰期,我们根据投产时间对产量做了相应调整,对需求进行测算,发现2019年供需差将由负转正,也就是说,2019年是从供应缺口到供应过剩的重要转折点。

(四)由于2019年计划投产装置尤其是计划四季度投产的装置,很可能推后到2020年,2019年投产的装置到2020年生产时间也从半年扩大到一年,因此2020年的实际产量增速会比2019年更大,类似于2014-2015年的情况。因此,2019年之后,除非需求有爆发式增长,否则2020PP将面临更严重的过剩。

(五)2019PP从供给不足到供应过剩的转折年,2020年以后PP的平衡表预计将持续恶化,因此PP的价格重心将由此整体下移。

五、2019年内价格结构

在对PP的年度供需分析的基础上,我们进一步对2019年年内的价格结构进行分析。

5.1PP上半年季节性主导,5-9正套逻辑明确

在宏观冲击相对中性的条件下,PP期现价格的季节性明显。春节以前基本上维持低库存,价格在高位震荡,整体波动性不大。节日前后一段时间累库之后,上游企业开始主动去库阶段,价格下滑持续到5月份。随后国内装置检修及8月及9月初下游备货补库周期,带动下半年PP价格反弹。随后10-12月份市场基本上维持库存相对低位,价格高位震荡的局面。

我们认为,当前的PP库存结构与往年类似,上半年走季节性节奏的概率较大,即春节前维持高位震荡甚至反弹,修复10月份以来的急速下跌。但节后库存大概率累积,价格开始承压下行。

图表14PP期现货价格季节性分析


5.2、下半年受供给端冲击

在供给端分析时,我们看到新增产能的第一波集中在5月份,上半年共325万吨,但很可能由于资金、市场等原因导致实际投产推后到下半年。因此,下半年的供需平衡表会受到供给端的实质性冲击,价格季节性失效,进一步承压。

5.3、期货贴水或成常态

PP的基差在2016年下半年以来,基本上维持在-400300区间稳定波动,但在201810月份开始打破区间,直接冲上800甚至触及1000以上,基差波动较大。

图表15PP基差分析


2019年的整个供需平衡表推演,远端价格将持续受到供给端的冲击,即使在下半年第一波冲击完成之后,仍然有第二波供给的预期会压制远端价格。因此我们认为,2019PP基差将常年维持较高位置。300附近企业便可以入场布局套保空单。

5.4、盘面价格上下边际

2019年国内产能处于释放高峰期,同时国外也有280万吨的产能即将投产,我们认为进口量是国内供需矛盾的一个重要的边际增量,即盘面价格高于进口完税成本时,进口窗口打开,进口货冲击进而修复盘面价格。因此,进口的完税成本,是PP的边际高估的价格。

边际低估的价格较难确定,我们选取煤制PP成本、外采甲醇制PP成本和外采丙烯制PP的成本进行回测,最终发现煤制PP成本与PP盘面阶段性价格低点的拟合度较高。但同时,我们认为甲醇和丙烯制PP成本的最低值,是阶段性PP价格的极限成本。因此PP的下边际我们保留了两条线,都是PP价格的阶段性边际支撑点。

PP价格的上下边际形成一个价格通道,我们认为全年价格将在通道内运行,为实际操作提供进出场时机的参考。

图表16PP盘面价格的上下边际



六、策略推荐

基于以上分析,我们对于2019年的PP推荐以下策略:

单边年前布局空单:

全年供需平衡表从有缺口到有过剩的转折,节奏上节后季节性下跌和下半年受新装置的冲击,因此单边投机来说,在春节前即可进行相关布局,建议8600-9000区间分批布局05空单,或者长线操作直接8700-8800附近布局09空单。目标位到7000-7200一带。节奏上把握参考PP的上下边际价格通道

套利交易推荐5-9正套:

由于近端受当前的低库存因素支撑,而远端的压力在5月之后,大概率在9月合约体现,因此整体来看5-9正套的逻辑相对比较明确。建议在价差在150-200区间建立多59头寸。

生产企业套保良机:

从产业角度来看,当前价格重心较高,生产利润较好,未来供需转向,对于生产企业来说,是进行套期保值的机会。由于我们判断2019PP盘面将是长期贴水,因此企业套保无需等期货升水再进行卖出套保,基差阶段性收窄(300左右),或盘面价格触及边际通道的上轨,即可入场进行套期保值。

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